Существующие подходы к определению инвестиций

научная статья по теме ПОДХОДЫ К ОПРЕДЕЛЕНИЮ ВЕНЧУРНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ Государство и право. Юридические науки

Цена:

Авторы работы:

ИЛЛАРИОНОВ НИКОЛАЙ ВЛАДИМИРОВИЧ

Научный журнал:

Год выхода:

Текст научной статьи на тему «ПОДХОДЫ К ОПРЕДЕЛЕНИЮ ВЕНЧУРНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ»

ПОДХОДЫ К ОПРЕДЕЛЕНИЮ ВЕНЧУРНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ

Николай Владимирович ИЛЛАРИОНОВ, кандидат экономических наук, генеральный директор компании «Экоэнерготехнологии» E-mail: 9910383@gmail.com

Научная специальность: 12.00.03 — гражданское право; предпринимательское право;

семейное право; международное частное право

Аннотация. Сегодня активно развивается система финансирования высокорисковых и высокодоходных инвестиционных проектов в высокотехнологичной сфере. В статье анализируются существующие подходы к определению «венчурных инвестиций» как правовой категории.

Ключевые слова: венчурные инвестиции, правовая категория.

Annotation. Is actively developing the system of financing highly risky and highly profitable investment projects in the high-tech sector. The article analyzes the existing approaches to the definition of «(venture capital» as a legal category.

Key words: venture capital investments, a legal category.

В настоящее время происходит интенсивный рост капитализации российского финансового рынка, который сопровождается повышенным интересом государства, частных инвесторов и специализированных финансовых посредников к развитию системы финансирования высокорисковых и высокодоходных инвестиционных проектов в высокотехнологичной сфере, основанной на частном капитале.

Однако до настоящего времени не сложились единые подходы к определению содержания понятия «венчурные инвестиции». Существующие подходы к трактовке данного понятия зависят, как правило, от ориентированности на соответственно американскую или европейскую модель организации венчурной инвестиционной деятельности.

Т.Г. Любова, исследуя проблемы формирования рынка венчурного капитала в транзитивной экономике, объясняет различие американского и европейского подходов как соответственно узкого и широкого1.

Американский подход предполагает трактовку венчурного капитала как того, что действует на ранних этапах становления высокотехнологической компании. При европейской модели в понятие венчурного капитала включаются все виды и типы акционерных инвестиций во все этапы развития малых и средних компаний, использующих высокие технологии и не котирующихся на фондовом рынке. Различие американской и европейской моделей является достаточно условным, поскольку, как показывает анализ мнений европейских авторов, среди них отсутствует полное единство в определе-

нии венчурных инвестиций; многие из них разделяют точку зрения американских экономистов.

Следует отметить, что сам рынок венчурных инвестиций начал формироваться в США примерно в 70-е годы, позднее — в Европе и в 90-е годы — в России. Формирование и развитие рынка венчурных инвестиций происходило под прямым влиянием американской модели, многие аспекты которой были интериоризированы в Европе и в России. Понятие «Venture Capital» является, безусловно, наиболее распространенным среди иных обозначений особо рисковых инвестиций, имеющих инновационный характер и направленных на поддержание и развитие начинающих или развивающихся малых и средних предприятий.

Определения венчурных инвестиций отличаются, как правило, широким (развернутым) или, напротив, очень кратким набором существенных признаков, что в последнем случае не позволяет провести четкую грань между венчурными и иными типами инвестиций. Так, наиболее кратким определением является указание на то, что «венчурной можно считать деятельность по инвестированию в любые объекты при условии, что такое инвестирование будет связано с повышенными рисками»2.

Данное определение приводится в контексте юридического обсуждения проблемы венчурных инвестиций и, к сожалению, не содержит ни одного из юридических признаков венчурной инвестиционной деятельности и указывает лишь на один экономический признак венчурных инвестиций, а именно — особо рисковый характер. Хотя повышенная степень риска и является одной из основ-

ЗАКОН И ПРАВО 05-2014

ных характеристик венчурных инвестиций, их определение недопустимо сводить лишь к этому фактору как таковому.

Природа данного типа рисков определяется характером объектов инвестирования — это, как правило, начинающие и развивающиеся малые и средние предприятия, которые не имеют собственных средств (достаточное их количество) и опыта ведения бизнеса. Соответственно, данные предприятия не могут предоставить никаких гарантий инвестору.

В экономической литературе венчурное инвестирование определяется как «выделение денежных средств со стороны венчурного (рискового) капитала небольшим исследовательским или внедренческим фирмам для разработки, доводки и внедрения нововведений, имеющих рисковый, но перспективный характер»3. Существует также трактовка венчурных инвестиций как «экономического инструмента, используемого для финансирования ввода в действие компании, ее развития, захвата или выкупа инвестором при реструктуризации соб-ственности»4.

Ш. Штубнер предлагает рассматривать проблему определения венчурных инвестиций через выделение специфических, характерных видов развивающихся предприятий. К таковым он относит, в частности: а) молодые; б) инновационные и в) сильно растущие (развивающиеся) предприятия, которые и могут служить объектом венчурных инвестиций5.

Считаем, что в качестве юридических признаков понятия «венчурные инвестиции» следует выделить такие, как:

1) состав венчурных инвестиций — имущество, в том числе денежные средства и ценные бумаги, а также имущественные и иные права, имеющие денежную оценку;

2) специфические субъекты — специализированный инвестор (венчурная компания, венчурный инвестиционный фонд) и

3) специфические объекты инвестирования — развивающиеся предприятия, т.е. не участвующие в торговле ценными бумагами на фондовом рынке (как правило, не старше 10 лет), не использующие технологические ресурсы предприятий старше 10 лет, с уставным капиталом не выше установленного законодательством размера.

Под венчурными инвестициями необходимо понимать фактор инновационного развития хозяйствующих систем, представляющий собой совокупность финансовых средств и экономических способностей специализированного инвестора, направляемых им в перспективную высокотехнологичную компанию, находящуюся на этапе создания, становления или этапе обеспечения ликвидности и не имеющую собственных денежных средств, опыта ведения бизнеса, с целью получения высокой прибыли от прироста вложенных средств.

Из приведенных выше определений отчетливо видно, как по разному расставлены акценты в толковании одного и того же понятия. Если в американской интерпретации венчурного способа инвестирования основной упор делается на той роли, которую играет венчурный капиталист, предоставляющий средства в распоряжение инвестируемой компании, в европейской трактовке ощущается стремление как можно более категорично размежевать компании, подходящие для венчурного инвестирования, от тех, для которых предназначены «прямые частные инвестиции», т.е. инвестиции в акционерный капитал компаний, акции которых не зарегистрированы на фондовой бирже и не участвуют в свободном обращении на фондовом рынке. Такие инвестиции, как правило, используются для проведения научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ, увеличения оборотного капитала, приобретения новых компаний или улучшения структуры баланса.

Американская версия толкования указанных терминов акцентирует внимание на предпринимательской составляющей деятельности венчурного капиталиста, в то время как европейская и британская выглядит более формальной семантической дефиницией. Это бросающееся в глаза различие в терминологии в значительной мере отражает место, которое отводится данному виду финансирования в экономиках различных стран, и указывает на различия в предпринимательской культуре Старого и Нового Света.

Существует множество определений того, что такое венчурное инвестирование, но все они так или иначе сводятся к его функциональной задаче: способствовать росту конкретного бизнеса путем предоставления определенной суммы денежных средств в обмен на долю в уставном капитале или некий пакет акций.

Инвестиционная деятельность имеет сегодня исключительно важное значение. Она создает основы для стабильного развития экономики в целом, отдельных ее отраслей и хозяйствующих субъектов.

1 Любова Т.Г. Рынок венчурного капитала и особенности его формирования в транзитивной экономике: Дисс. . канд. экон. наук. Челябинск, 2004.

2 Правовая среда венчурной деятельности в Российской Федерации. 2009. С. 8. // Электронная библиотека портала «Венчурная Россия»: www.allventure.ru

3 Экономический словарь // Под ред. А.И.Архипова. М.: ТК «Велби», Проспект, 2004.

4 Гудименко Г.В. Проблемы законодательного регулирования гражданско-правовых отношений, возникающих в сфере осуществления венчурного инвестирования / Г.В. Гудименко, Н.В. Илларионов // Интеграл (науч.-прак-тич. межотраслевой ж-л). 2010. № 5 (43). С. 72—73.

5 Stubner S. Bedeutung und Erfolgsrelevanz der Managementun-terstUtzung deutscher Venture: Diss. Erlangen-Nurnberg, 2004. S. 9.

ЗАКОН И ПРАВО • 05-2014

Для дальнейшего прочтения статьи необходимо приобрести полный текст. Статьи высылаются в формате PDF на указанную при оплате почту. Время доставки составляет менее 10 минут. Стоимость одной статьи — 150 рублей.

Пoхожие научные работы по теме «Государство и право. Юридические науки»

ГУДИМЕНКО ГАЛИНА ВАЛЕРЬЕВНА, ИЛЛАРИОНОВ НИКОЛАЙ ВЛАДИМИРОВИЧ — 2010 г.

Существующие подходы к определению инвестиций

В них достаточно полно нашли отражение результаты научных исследований отечественных и зарубежных экономистов в области методов оценки эффективности. Показатели эффективности инвестиционных проектов согласно Методическим рекомендациям делятся на следующие виды 3 :

— показатели коммерческой эффективности, учитывающие финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных участников;

— показатели бюджетной эффективности, отражающие финансовые последствия осуществления проекта для федерального, регионального или местного бюджетов;

— показатели экономической эффективности, учитывающие результаты и затраты, связанные с реализацией инвестиционного проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников проекта и допускающие стоимостное измерение.

Выделение подобных видов является искусственным и связано с определением единого показателя экономической эффективности, но применительно к различным объектам и уровням экономической системы: народному хозяйству в целом (глобальный критерий экономической эффективности), региональному, отраслевому, уровню предприятия или конкретному инвестиционному проекту.

Согласно методическим рекомендациям эффективность инвестиций характеризуется системой показателей, отражающих соотношение связанных с инвестициями затрат и результатов и позволяющих судить об экономических преимуществах одних инвестиций над другими.

Показатели эффективности инвестиций можно классифицировать по следующим признакам 4 :

1) по виду обобщающего показателя, выступающего в качестве критерия экономической эффективности инвестиций:

— абсолютные, в которых обобщающие показатели определяются как разность между стоимостными оценками результатов и затрат, связанных с реализацией проекта;

— относительные, в которых обобщающие показатели определяются как отношение стоимостных оценок результатов проекта к совокупным затратам на их получение;

— временные, которыми оценивается период окупаемости инвестиционных затрат;

2) по методу сопоставления разновременных денежных затрат и результатов:

— статические, в которых денежные потоки, возникающие в разные моменты времени, оцениваются как равноценные;

— динамические, в которых денежные потоки, вызванные реализацией проекта, приводятся к эквивалентной основе посредством их дисконтирования, обеспечивая сопоставимость разновременных денежных потоков.

Статические методы называют еще методами, основанными на учетных оценках, а динамические методы — методами, основанными на дисконтированных оценках 5 .

К относятся методы: срока окупаемости инвестиций коэффициента эффективности инвестиций

К относятся: чистый дисконтированный доход, чистая текущая стоимость индекс рентабельности инвестиции внутренняя норма рентабельности модифицированная внутренняя норма рентабельности дисконтированный срок окупаемости инвестиции

Необходимо также отметить, что оценка эффективности каждого инвестиционного проекта осуществляется с учетом критериев, отвечающих определенным принципам, а именно:

— влияния стоимости денег во времени;

— возможных изменений в параметрах проекта;

— проведения расчетов на основе реального потока денежных средств, а не бухгалтерских показателей;

— инфляции и ее отражения;

— риска, связанного с осуществлением проекта.

Рассмотрим основные методы оценки эффективности инвестиционных проектов более подробно и выясним их основные достоинства и недостатки.

Инвестиции — концептуальные подходы к определению Текст научной статьи по специальности «Экономика и экономические науки»

Похожие темы научных работ по экономике и экономическим наукам , автор научной работы — Елкин С.Е.,

Текст научной работы на тему «Инвестиции — концептуальные подходы к определению»

ИНВЕСТИЦИИ — КОНЦЕПТУАЛЬНЫЕ ПОДХОДЫ К ОПРЕДЕЛЕНИЮ

РАНХиГС при Президенте РФ

Термин «инвестиции» происходит от латинского слова «invest», что означает «вкладывать». В широком понимании инвестиции — это вложения капиталах целью последующего его увеличения. При этом прирост капитала должен быть достаточным, чтобы компенсировать инвестору отказ от использования собственных средств на потребление в текущем периоде, вознаградить его за риск и возместить потери от инфляции в будущем периоде.

Такого понятия инвестиций придерживаются И.А. Бланк, В.В. Бочаров, М.И. Кныш. Близким к указанному является определение инвестиций у авторов учебника «Основы инвестирования» Лоренса Дж. Гитмана, который понимает под инвестициями способ помещения капитала, который должен обеспечить сохранение или возрастание стоимости капитала и (или) принести положительную величину дохода.

В последующий период термин «инвестиции» получил более широкое распространение в научном обороте, стал использоваться в правительственных и нормативных документах. Однако большей частью инвестиции отождествлялись с капитальными вложениями. Инвестиции (капитальные вложения) рассматривались в двух аспектах: как процесс, отражающий движение стоимости в ходе воспроизводства основных фондов, и как экономическая категория — система экономических отношений, связанных с движением стоимости, авансированной в основные фонды от момента мобилизации денежных средств до момента их возмещения.

Более широкая трактовка инвестиций в рассматриваемый период была представлена позицией, согласно которой инвестиции выступают как вложения не только в основные фонды, но и в прирост оборотных средств, нашедшая отражение в Типовой методике определения экономической эффективности капитальных вложений 1981 г. и других методических рекомендациях. В основе данного подхода лежало положение о том, что основные фонды не функционируют в отрыве от оборотных средств и, следовательно, прирост прибыли (дохода) является результатом их совместного использования.

Включение в состав капитальных затрат расходов на формирование прироста оборотных средств положило начало исследованию оборота инвестиций и его отдельных стадий. Вместе с тем инвестиции, как правило, рассматривались в связи с расширенным воспроизводством основных фондов, поскольку завершение инвестиционного цикла связывалось с вводом в действие основных фондов и производственных мощностей. Исследование отдельных фаз движения инвестиций привело к формированию двух подходов к определению их экономической сущности — затратного и ресурсного.

В соответствии с затратным подходом инвестиции понимались как затраты на воспроизводство основных фондов, их увеличение и совершенствование. Данный подход являлся доминирующим в теоретических воззрениях и в практической деятельности, поскольку он отражал специфику функционировавшего в условиях административно-командной экономики хозяйственного механизма. Его характерной особенностью являлось то, что основное значение придавалось производительной стадии движения средств как исходному пункту, инвестиционной деятельности, преуменьшалась роль денежной формы оборота основного капитала, движение которой ограничивалось рамками только строительного комплекса. Таким образом, оборот инвестиций рассматривался вне связи с конечными народнохозяйственными результатами. Акцент на затратной стороне инвестиций, игнорирование стадии преобразования ресурсов в затраты, которая должна предшествовать производительной стадии движения средств, искажали действительную логику и последовательность инвестиционного процесса, сужали общее пространство движения инвестиций.

Обострение проблемы товарно-денежной сбалансированности общественного воспроизводства, общее снижение эффективности функционирования административно-командной системы управления привели к признанию недостаточности затратного подхода и обращения к ресурсному подходу. В основе последнего лежало выделение другого составляющего элемента инвестиций — ресурсов. При этом инвестиции трактовались как финансовые средства, предназначенные для воспроизводства основных фондов. Восстанавливая роль денежной формы движения средств как начального пункта их оборота, ресурсный подход вместе с тем игнорировал дальнейшее движение ресурсов, их последовательное превращение под воздействием целевых установок инвесторов в продукт инвестиционной деятельности. Таким образом, существенный недостаток обоих подходов заключался в

статичной характеристике объекта анализа, базирующейся на выделении какого-либо одного элемента инвестиций; затрат или ресурсов, обосновании приоритета отдельных стадий оборота средств — производительной или денежной, что ограничивало возможности исследования инвестиций как целостного процесса, в ходе которого происходит последовательная смена различных форм стоимости, реализуется динамическая связь элементов инвестиционной деятельности: ресурсы — затраты — доход.

Начало рыночных преобразований в России повлекло за собой реформирование подходов к анализу экономических процессов, в том числе и инвестиционной деятельности, усилило интерес к результатам научных исследований в странах развитой рыночной экономики.

В.В. Шеремет понимает инвестиции как денежные средства, целевые банковские вклады, паи, акции и другие ценные бумаги, технологии, машины, оборудование, лицензии, в том числе и на товарные знаки, кредиты, любое другое имущество или имущественные права, интеллектуальные ценности, вкладываемые в объекты предпринимательской деятельности и другие виды деятельности в целях получения доходов (прибыли) и достижения положительного социального эффекта.

В учебнике И.В. Сергеева, И.И. Веретенниковой «Организация и финансирование инвестиций» приводится следующее определение: «. под инвестициями в широком смысле необходимо понимать денежные средства, имущественные и интеллектуальные ценности государства, физических лиц, направляемые на создание новых предприятий, расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих, приобретение недвижимости, акций, облигаций и других ценных бумаг и активов с целью получения прибыли (и) или иного положительного эффекта».

Среди подобных определений, данное, на наш взгляд, является наиболее полным, так как помимо прочего, уточняет цели инвестирования.

Рассмотренные выше определения содержат следующие отличительные особенности экономической категории «инвестиции». Во-первых, инвестиции связаны с отвлечением из оборота предприятия на определенный срок инвестируемого капитала; во-вторых, результат инвестиций должен компенсировать как инвестиционные затраты, так и отказ от потребления инвестируемых ресурсов в момент инвестирования, то есть инвестиции должны обеспечивать прирост инвестируемого капитала или получение каких-либо дополнительных благ.

1. Бирюков В.В. Economy of Omsk region : priorities of development strategy — Omsk, 2007.

2. Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент: Учебный курс. — К.: Эльга-Н, Ника-Центр, 2001. -448с.

3. Бочаров В.В. Методы финансирования инвестиционной деятельности предприятий. — М.: «Финансы и статистика», 1998. — 159с.

4. Елкин С.Е. Организационно-экономические аспекты управления развитием человеческого потенциала // Фундаментальные исследования, 2012, № 11, часть 4, с. 980-985.

5. Елкин С.Е. Проблемы стратегического развития в условиях формирования экономического механизма управления предприятием // Вестник Омского университета. Серия: Экономика. -2006. — № 1. — С. 95-97.

6. Елкин С.Е., Елкина О.С. О функциях управления // Сибирский торгово-экономический журнал. — 2006. — № 3. — С. 7-10.

7. Елкин С.Е., Калинина Н.М.. Чижик В.П. Модернизация системы экономического образования в России в условиях институциональной трансформации научно-образовательных комплексов // Омск. Изд-во Омского института (филиала) РГТЭУ. 2010. С.257.

8. Елкин С.Е., Метелев С.Е. Корпоративный менеджмент и управление процессом изменений // Человек и труд, № 2, 2010. — С.62-63.

9. Елкина О.С. Предпринимательство: макроэкономические риски // Вестник Сибирской государственной автомобильно-дорожной академии. 2014. №2 (36). С. 94-100

10. Елкина О.С. Управление как категория и многоаспектное явление // Вестник Омского университета. Серия Экономика. 2010. №4. С.112-116

11. Елкина О.С. Экономика проектного управления: риски на разных стадиях жизненного цикла проекта. Часть 1 // Сибирский торгово-экономический журнал.2015. №2 (21). С. 11-14

12. Завгородняя Т.В., Метелев С.Е. Влияние экономических кризисов на развитие банковской системы России. — Омск, 2008.

13. Завгородняя Т.В., Метелев С.Е. Деньги, кредит, банки. — Омск, 2007.

14. Завгородняя Т.В., Метелев С.Е. Современный инновационный менеджмент. — Омск, 2014.

15. Игошин Н.В. Инвестиции. Организация, управление и финансирование: Учебник для вузов. М.: Финансы, ЮНИТИ, 2000. — 413с.

16. Идченко Н.В., Елкин С.Е. Эффективные методы оценки интеллектуального капитала // Современные проблемы науки и образования. — 2013. — № 3. URL: http://www.science-education.ru/109-9566 (дата обращения: 05.07.2013).

17. Инновационные подходы к развитию предприятий, отраслей, комплексов /Фадеева И.Г., Куликов А.В., Метелев И.С., Нужнова Ю.А., Фирсова С.Ю. : Монография в двух книгах -Одесса, 2015. Том Книга 1.

18. Кныш М.И., Перекатов Б.А., Тютиков Ю.П. Стратегическое планирование инвестиционной деятельности. — Спб.: «Бизнес-пресса», 1998. — 315с.

19. Косьмин А.Д., Метелев С.Е., Дубенская Е.С. Мировая экономика и внешнеэкономическая деятельность. — Москва, 2006.

20. Лоренс Дж. Гитман Основы инвестирования. — М.: Дело, 1999. — 819с.

21. Метелев И.С. Методология финансового подхода в управлении затратами предпринимательских структур: особенности применения в экономике инновационного типа //Наука о человеке: гуманитарные исследования. 2014. № 4 (18). С. 241-245.

22. Метелев И.С. Организационно-экономические особенности функционирования субъекта малого предпринимательства в системе государственного и муниципального заказа //Вестник Омского университета. Серия: Экономика. 2011. № 3. С. 80-85.

23. Метелев И.С., Косьмина Е.А. Развитие системы индикаторов народного благосостояния //Вестник экономической интеграции. 2010. № 4. С. 30-39.

24. Метелев С.Е., Косьмин А.Д. Природа и основные направления минимизации коррупции //Региональные проблемы преобразования экономики. 2016. № 1 (63). С. 136-144.

25. Метелев С.Е. Менеджмент экономической безопасности — Омск, 2010.

26. Метелев С.Е. Трансформационные преобразования в России и криминальные явления на современном этапе развития общества // Криминологический журнал Байкальского государственного университета экономики и права. 2014. № 1. С. 69-76.

27. Метелев С.Е. Финансовый менеджмент — Омск, 2011.

28. Метелев С.Е., Елкин С.Е., Погребняк О.В. Управление ликвидностью банка (теория и практика) // Успехи современного естествознания. — 2010. — № 12. — С. 46-47.

29. Метелев С.Е., Метелев А.Е. Теоретические основы инновационно-кластерного развития //Проблемы современной экономики. 2008. № 3. С. 368-375.

30. Метелев С.Е., Чижик В.П., Елкин С.Е., Калинина Н.М. Инвестиционный менеджмент. — Омск, 2013.

31. Метелев С.Е., Чижик В.П., Елкин С.Е., Калинина Н.М. Инвестиционный менеджмент. -Москва, 2015.

32. Научные ответы на вызовы современности: экономика /Загорная Т.О., Елкина О.С., Круглов В.Н., Клепиков Н.В., Суханова И.В., Довготько Н.А., Елкин С.Е., Логинова В.А., Ломакин Н.И., Луппол Е.М., Максимова О.Н., Медведева Л.И., Мурашова Е.В., Рыхтикова Н.А., Скиперская Е.В., Лизяева В.В., Панова В.Л., Экова В.А., Попова Я.А., Вагина В.Е. и др. — -Одесса, 2016. Том Книга 2.

33. Новые подходы к развитию экономики и корректировки современных хозяйственных систем / Гагарина Г.Ю., Зульфугарзаде Т.Э., Антипина Е.В., Бондаренко Н.Е., Валентей С.Д., Громыко В.В., Дзарасов Р.С., Евсюков С.Г., Забелина М.И., Казаринова Е.Б., Комарова И.П., Сигарев

A.В., Скрыль Т.В., Устюжанина Е.В., Мунчаев Ш.М., Хасбулатов Р.И., Жигун Л.А., Гришин

B.И., Журавлева Г.П., Смагина В.В. и др. — Тамбов, 2014. Сер. Выпуск 9 Университетские научные школы

34. Сергеев И.В., Веретенникова И.И. Организация и финансирование инвестиций. — М.: Финансы и статистика, 2000. — 272с.

35. Управление инвестициями / Под ред. В.В. Шеремета. — М.: «Высшая школа», 1998. — 416с.

Источники: http://naukarus.com/podhody-k-opredeleniyu-venchurnyh-investitsiy, http://studfiles.net/preview/6334586/page:25/, http://cyberleninka.ru/article/n/investitsii-kontseptualnye-podhody-k-opredeleniyu

Источник: invest-4you.ru