ТЕОРИИ ПРЯМЫХ ИНОСТРАННЫХ ИНВЕСТИЦИЙ;
Основные теории прямых иностранных инвестиций и их практическое применение.
Ограничения Вертикальной интеграции. Недостатки
Не существует абсолютно интегрированной или абсолютно неинтегрированной фирмы. Таким образом задача состоит не в выборе между этими 2 полярными альтернативами. Скорее, это выбор оптимальной степени вертикальной интеграции. Степень вертикальной интеграции трудно определить количественным способом. В то время как Вертикальная интеграция может разрешить одну проблему, фирма может уже приобретать ряд других компаний. Сравните Core Competence (Ключевая компетенция). Балансирование между старыми и новыми операциями может быть весьма трудно.
ПИИ является важной категорией международной экономики. Как и любая другая категория, она имеет свои объективные законы и теории, ссылаясь на которые можно объяснить те или иные процессы. Рассмотрим основные теории ПИИ.
• Теория несовершенства рынка. Данная теория была разработана С.Г. Хаймером в 1960 году. В основе его теории лежит поиск инвесторами несовершенства рынка, что позволит более эффективно использовать капитал. Данная теория была расширена Киндльбергом в 1969 году. Он выделил четыре фактора успеха компании за рубежом:
1) Несовершенства, которые связаны с проведением торговой политики, в частности маркетинговая политика, разработка бренда, торговой марки;
2) Несовершенства, которые связаны с производством (факторами): технологии и их внедрение, уровень подготовки персонала и их квалификация;
3) Использование внешней и внутренней экономии масштаба;
4) Несовершенства в законодательстве и в политике государства;
• Теория олигополистической защиты. Согласно данной теории движение капитала задает ее лидер рынка. Так на примере соединенных штатов было проанализировано 187 американских корпорации за период с 1948 по 1967 года. Было установлено, что 45% домашних конкурентов лидера рынков, за первые три года после первоначального вывоза капитала, следовали его примеру. А в течение семи лет – 75%;
•Теория «летящие гуси». Данная теория была разработана японским ученым Акамацу. На основе наблюдений он построил модель, в которой страна превращалась из импортера товаров в экспортера, что своим видом напоминало «летящих гусей». Ученый выделил три этапа осуществления развития отрасли:
1) Продукция поступает на зарубежный рынок в виде импорта;
2) Посредством ПИИ открываются новые филиалы и компании способные удовлетворить внутренний и внешний спрос;
3) Страна превращается из импортера продукции в экспортера;
• Теория конкурентных преимуществ наций. Данная теория разработана в 1990 году Майклом Портером, который выделил 4 фактора преимуществ наций:
Теории прямого иностранного инвестирования
В теориях ПИИ анализируются, прежде всего, их причины, мотивация, эффекты. Основной экономической причиной движения капитальных ресурсов по классическим теориям разница в норме прибыли (предельного продукта капитала, процентной ставки), что предоставляет толчок к его движения между странами и в дальнейшем приводит к сглаживанию этих различий.
По моделями неокейнсианцив (Р. Харрод, Е. Домара), эффективность вложения ПИИ определяется состоянием и динамикой экономики реципиента в силу их длительности и относительной инертности. За разногласий в степени международной мобильности капитала (Б. Иверсен) страны могут одновременно вывозить и ввозить капитал, поскольку перелив капитала из страны с низкой нормой прибыли в страну с более высокой нормой создает более эффективные комбинации факторов производства в обеих странах и приводит к увеличению их совокупного дохода .
Анализ рынка прямых инвестиций базируется на теории Дж. М. Кейнса и Дж. Тобина, в которых упрощенная формула инвестиционных расходов выглядит следующим образом:
где e — постоянный коэффициент, R — ставка процента,
И а — экзогенный (внешний) компонент инвестиционных расходов, меняется при изменении ожиданий и технологий.
Основой для большинства современных институциональных теорий ПИИ становится модель конкурентных преимуществ М. Портера, в которой конкурентные преимущества страны определяются международными результатами деятельности национальных компаний. М. Портер объединяет существенные детерминанты национальной конкурентоспособности в так называемый «Даймонд». Ал. М. Ругман дополняет модель М. Портера обоснованием идеи конкурентного выравнивания «Даймонд» национальных экономик через их интегрирования, необходимость определения относительной конкурентоспособности национальной экономики через соотношение и анализ связей национального «Даймонда» с «Даймонд» других государств. Модель Портера-Ругмана-Даннинга дополняет теорию М. Портера еще одной составляющей — многонациональной деловой активностью. Эта модель является отражением институциональных подходов к оценке основных составляющих благоприятного как для инвестора, так и для реципиента инвестиционного климата в условиях глобализации.
Международные инвестиции является ключевым детерминантой национального «Даймонда» и индикатором его состояния. Целью является привлечение иностранных инвестиций в отрасли, определяющие конкурентоспособность экономики.
Не менее важными в объяснении ПИИ различия не только в норме, но и в объеме полученной прибыли, доступе к передовых технологий. На этом акцентируют внимание теории, освещающих несовершенство рынка.
Концепции, объясняющие мотивацию владельца ПИИ:
— Теория рыночной власти (С. Хаймер). Повышение рыночной власти фирмы в пределах отдельной страны на определенной стадии развития фирмы становится невозможным, поэтому прибыль инвестируется за границу, распространяется практика «защитных инвестиций» с целью подавления конкуренции и сохранения контроля над рынком. Задачей фирмы является получение за рубежом прибылей, превышающих доходы «местных» фирм;
— Модель интернализации базируется на идее Р.Коуза о том, что внутри большей корпорации действует внутренний рынок, регулируемый руководителями корпорации и ее подразделений. По модели интернализации (П. Бакли, М. Кессон и др.), Значительная часть международных операций является внутрифирменными операциями ТНК. В условиях «отношений сотрудничества» трансакционные издержки фирм начинают приобретать «внутреннего характера», то есть происходит интернализация рынков порождает достаточные импульсы для повышения эффективности, а цель минимизации трансакций остается основным мотивом перевода деятельности за границу
— Концепция международной конкурентоспособности отрасли объясняет ПИИ усилением конкуренции технологического характера между субъектами рынка капиталов. Согласно модели цикла жизни продукта (Р. Вернон), после начального, инновационной, фазы развития продукта по мере достижения им зрелости фирма все больше рассматривает развертывание зарубежного производства как важное средство сохранения своих позиций на рынке. Так, на первой стадии развития товара производство продолжает концентрироваться в стране происхождения, даже если издержки производства в других странах есть ниже. Но когда в фазе роста производственный процесс стандартизируется, фирма начинает интенсивно инвестировать за границу, чтобы воспользоваться преимуществами местных рынков и сохранить экспортный потенциал. С целью предотвращения имитации нового продукта зарубежными производителями и поддержки собственных филиалов фирма совершенствует товар, осуществляет патентная защита и соответствующую рекламу;
— Концепция технологического накопления рассматривает ПИИ как следствие развития технологии инновационного процесса. Создавая новые технологии, фирма и в этом случае стремится закрепить контроль и собственность в отношении своих специфических технологических преимуществ.
Теории, в которых акцентируется внимание на мотивации принимающей стороны ПИИ:
— Концепция охраны национального суверенитета отмечает, что рост зарубежных инвестиций в национальной экономической системе на определенном этапе приводит к их выходу из-под контроля государства-реципиента. Это может привести к уменьшению доли внутреннего производства в конечном продукте. При этом государство-реципиент удается к политике противодействия расширению влияния стран-экспортеров капитала, или к регулированию экспорта и импорта капитала; — Гипотеза валютного пространства, где главным стимулом ПИИ в материальной форме конкурентные преимущества по отношению к стране-реципиента. Такие преимущества имеют инвесторы из стран с более сильной валютой, чем валюта стран-реципиентов. Для приведенных прикладных теорий характерен сравнительный анализ различных индикаторов инвестиционного климата в стране базирования капитала и в стране-реципиенте.
Определение эффектов ПИИ осуществляется с помощью простой графической модели (рис. 9.8, 9.9). Предположение модели анализа эффектов ПИИ следующие: каждая страна производит единственный товар; объем производства в каждой стране определяется использованием двух факторов — капитала и труда при неизменной отдачи от масштаба; существует рынок совершенной конкуренции; действует закон убывающей предельной производительности факторов производства; увеличение одного из факторов производства приводит к росту предельного продукта другого фактора; отсутствует амортизация капитала; отсутствуют налоги; уровень технологий в каждой стране есть заданным и постоянным; общественное богатство каждой страны определяется ее национальным продуктом.
На первом этапе анализа будем считать, что международное движение капитала между двумя странами А и В отсутствует, то есть правительства обеих стран проводят политику, направленную на защиту национальной экономики от внешнеэкономической воздействия.
На втором этапе анализа движение капитала между странами будет осуществляться свободно, то есть без каких-либо ограничений, и не будет сопровождаться трансакционными издержками.
На первом этапе (рис. 9.8) страны обладают разным по объему капиталом и имеют неодинаковый уровень процентной ставки.
Страна А обладает большим по объему капиталом К 0 А, который обеспечивает отдачу на уровне и 0 А. При отсутствии амортизации норма прибыли на капитал равен реальной процентной ставке. Низкая процентная ставка является закономерным следствием увеличения большого объема капитала при уменьшении объема предельного продукта.
В стране В объем капитала по сравнению с (К 0 В), он является дефицитным ресурсом и дает значительно большую прибыль. Уровень процентной ставки равен и 0 В.
ния национального продукта перекроет снижение объема внутреннего продукта страны. Таким образом, национальный продукт страны А в целом вырастет на к (р — (£ + b) = к).
Национальный продукт страны В также возрастет, но только на величину, соответствующую площади фигуры п. Это объясняется тем, что из общего прироста внутреннего продукта п + р, объем р «уедет» за границу как доход иностранных инвесторов.
Приведенная графическая модель убедительно свидетельствует, что обе страны получат выгоду от международного перемещения капитала: страна А повысит свое состояние на к, а страна В — на п. Как следствие, мировой ВВП увеличится за счет более эффективного перераспределения и использования факторов производства. Международные потоки капитала, устремляясь туда, где реализация инвестиционных проектов обеспечивает большую отдачу, создают важный источник получения выигрыша каждым из партнеров по международному движению капитала.
Лекция 3: Прямые иностранные инвестиции:
Причины, последствия, теории ПИИ
Причины и последствия прямых иностранных инвестиций
Экономические теории прямых иностранных инвестиций
Экономические эффекты прямых иностранных инвестиций
Ый вопрос
Причины экспорта и импорта прямых иностранных инвестиций весьма разнообразны. Главные – стремление поместить капитал в той стране и в той отрасли, где он будет приносить максимальную прибыль, сократить уровень налогообложения и диверсифицировать риск.
Специфические причины экспорта и импорта ПИИ в значительной степени пересекаются, правда, их относительная роль различна.
Факторы, определяющие прямые иностранные инвестиции:
1. Технологическое лидерство.
2. Преимущества в квалификации рабочей силы.
3. Экономика масштаба.
5. Размер корпорации.
6. Обеспечение доступа к природным ресурсам.
7. Сокращение транспортных издержек.
8. Преодоление импортных барьеров.
Факторы, определяющие экспорт и импорт капитала во многом совпадают, что приводит к перекрестным инвестициям.
Подавляющая часть прямых зарубежных инвестиций осуществляется между развитыми странами в форме перекрестного инвестирования. Основными прямыми инвесторами являются ведущие индустриальные страны: США, Япония, Германия, Великобритания.
В числе развивающихся государств основными инвесторами являются нефтедобывающие (Саудовская Аравия, ОАЭ) и новые индустриальные страны (Корея, Сингапур).
К положительным последствиям иностранных инвестиций можно отнести:
— увеличение объема реальных капиталовложений, ускорение темпов экономического развития и улучшение платежного баланса страны;
— поступление передовых иностранных технологий, организационного и управленческого опыта, результатов НИОКР;
— использование местных сбережений для реализации прибыльных проектов;
— привлечение местных капиталов и укрепление финансового рынка за счет использования его ресурсов в производительных целях;
— более полное использование местных природных ресурсов;
— повышение занятости, квалификации и производительности местных трудовых ресурсов;
— расширение ассортимента выпускаемой продукции;
— развитие импортозамещаемых производств и сокращение валютных расходов на оплату импорта;
— расширение экспорта и рост притока иностранной валюты;
— увеличение налоговых поступлений;
— усиление конкуренции на национальном рынке и снижение уровня ее монополизации;
К отрицательным последствиям иностранных инвестиций можно отнести:
— репатриация капитала и перевод прибыли в различных формах (дивиденды, проценты, роялти), что ухудшает платежный баланс страны;
— подавление местных производителей;
— усиление зависимости национальной экономики, угрожающее ее экономической и политической безопасности;
— игнорирование иностранным инвестором местных условий и особенностей;
— возможная деформация структуры национальной экономики;
— упадок традиционных отраслей национальной экономики;
— усиление социальной напряженности и дифференциации (в частности за счет более высокой оплаты труда на иностранных предприятиях);
— ослабление стимулов для проведения национальных НИОКР вследствие ввоза иностранных технологий, что, в конечном счете, может привести к усилению технологической зависимости;
— ухудшение состояния окружающей среды в результате перевода в страну «грязных» производств и хищнической эксплуатации местных ресурсов.
Ой вопрос
По мнению большинства экономистов, наиболее важными для экономики принимающей страны являются прямые иностранные инвестиции, объем которых за последние годы значительно возрос во всех станах мира.
Это потребовало выработки теоретических подходов к объяснению такого роста. Совокупность теорий ПИИ представлена на рисунке.
Рисунок – Совокупность теорий ПИИ
В качестве ключевых факторов прямых иностранных инвестиций в макроэкономических теория берутся:
— различия в отдаче на капитал (теория рентабельности);
— различия в размере рынка (теория объема рынка и теория объема производства);
— различия в издержках факторов производства (теория производственного цикла);
— различия в изменениях валютного курса (теория валютного пространства).
1) Макроэкономические теории:
Основное положение в рамках этих теорий занимает теория рентабельности, т.к. различные уровни рентабельности отражают, в конечном счете влияние всех других страновых факторов. Эта теория выводится из классического предположения о том, что одной из основных целей предприятия является максимизация прибыли. Предприятие в соответствии с этим, будет расширять свою инвестиционную деятельность до тех пор, пока ожидаемая доходность дополнительной инвестиции не сравняется с предельными издержками инвестиционного проекта.
Теория рентабельности особенно активно пропагандировалась в 50 – е годы для объяснения быстрого роста прямых американских инвестиций за рубеж. В этот период американские дочерние фирмы в Европе добились большей рентабельности, чем у себя в стране (особенно в перерабатывающих производствах). Но уже к 60 – м годам не смотря на то, что уровень рентабельности в США стал выше, объем прямых американских инвестиций продолжал расти.
Теория объема рынка и производства основана на связи между прямыми иностранными инвестициями и масштабами производства в странах их размещения. Теория объема рынка основана на классической теории инвестирования предполагающей, что выше объем рынка страны (выражающийся в ВВП и ВНП) тем больше инвестиции. Однако расширение теории инвестиций на иностранные инвестиции сделано произвольно, без особого теоретического обоснования, основываясь только на эмпирических предположениях. Несмотря на многочисленные эмпирические выводы, обоснованность данной теории следует расценивать как слабую. В частности, только объем производства не может служить определяющим фактором при привлечении ПИИ. Стимулы для основания дочерних компаний обычно гораздо глубже и связанные скорее с уровнем рентабельности.
Теория объема производства так же не дает ответ на вопрос, что является решающим фактором для инвестора в выборе между иностранными и национальными инвестициями. Она лишь констатирует факт, что национальные предприятия вкладывают средства в те отрасли за рубеж, уровень оборота выше. Сравнение с национальным рынком не проводится.
Теория производственного цикла, предложена Р.Верноном и подчеркивает, что выход на международный рынок позволяет удлинить жизненный цикл существования продукта, а, следовательно, улучшить конкурентные позиции ТНК за счет расширения рыночных сегментов.
Цикл продукта на международном рынке построен по аналогии с циклом любого продукта на внутреннем рынке, но имеет свою специфику и большее количество стадий.
время
1 2 3 4 5 6 7 8
1 – момент возникновения спроса на продукт на национальном рынке;
2 – период развития и утверждения фирм, производящих данный продукт на внутреннем рынке;
3 – появление спроса на продукт на международном рынке;
4 – расширение экспорта на международный рынок;
5 – момент, когда в других странах в силу появившегося спроса на продукт его пытаются начать производить (вариант: попытки копирования остались неудачными из-за технологической отсталости, недостатка квалификации и пр., что приводит к свертыванию производства и насыщение спроса импортом);
6 – попытки копирования оказались удачными, что не устраивает иностранные фирмы, которые стремятся не потерять лидерство в производстве данного продукта и пытаются создать филиалы дочерние компании или СП;
7 – обострение конкуренции между национальными и иностранными производителями;
8 – если дальнейший рост спроса не возможен, то начинается процесс вытеснения данного продукта, т.е. продукт заканчивает свой ЖЦ.
Теория ЖЦ не может претендовать на роль всеобщей теории иностранных инвестиций, поскольку не учитывает фактора лицензирования прав на интеллектуальную собственность. Многие компании предпочитают продавать лицензии (франшизы) за рубеж, нежели осуществлять ПИИ, поскольку ПИИ связанны с большими расходами и значительными рисками.
Теория валютного пространства утверждает, что основным фактором, влияющим на выбор места размещения инвестиций, является устойчивость валюты и характер изменения ее курса. В соответствии с ТВП прямые инвестиции осуществляются в тех странах, валюта которых имеет тенденцию к ослаблению. Там, где курс валюты усиливается, наблюдается отток инвестиций.
Ключевым моментом здесь является валютная премия. Предполагается, что инвестор в своей массе является не склонным к риску, и включает повышенную рисковую премию в требуемую норму отдачи на капитал. Эта премия отражает риск обесценивания валюты.
Если премия по национальной валюте материнской компании ТНК меньше, чем по иностранной, то дочерни компании ТНК получают возможность приобретать финансовые ресурсы на более выгодных условиях (чем компании стран, в которых они действуют).
Недостаток теории в том, что валютный курс является лишь одним фактором влияющим на выбор инвестора.
2) Микроэкономические теории:
Теория портфеля представляет собой развитие теории рентабельности. Она исходит из того, что движение капитала на международных рынках вызвано не только различными ожиданиями нормы прибыли на инвестируемый капитал, но и различным уровнем риска инвестиций.
Известно, что инвесторы на национальном рынке могут уменьшить инвестиционный риск за счет создания хорошо диверсифицированного портфеля ценных бумаг. Но особенно удачной идея диверсификации может оказаться на международных рынках, поскольку корреляция между доходностью ценных бумаг в разных странах еще менее выражена, чем в одной стране [8].
Одним из важнейших аргументов теории портфеля является уменьшение уровня недиверсифицируемого риска (это риски присущие для любых инвестиций внутри страны, например динамика уровня инфляции, динамика % ставок и пр.). Важно, что на рынках отдельных стран уровень недиверсифицируемого различен (в силу различий между экономическими структурами и процессами, происходящими в экономике и политике разных стран). В результате иностранного инвестирования у национальных компаний появляется возможность выйти на рынке стран с меньшим уровнем недиверсифицируемого риска и, следовательно, минимизировать его значение.
Теория олигополистической реакции.Автор данной теории является Ф.Кникербокер, который полагает, что ПИИ осуществляют предприятия, действующие на национальном рынке, имеющем олигополистическую структуру. Предполагается, что оптимальная стратегия предприятия на таком рынке это стратегия следования за конкурентом, и если какие-либо предприятия начинают осуществлять ПИИ, то их примеру следуют и конкуренты.
Данная теория имеет существенные недостатки, в частности не понятно какие факторы влияют на выбор страны размещения ПИИ, потом данная теория не объясняет ПИИ, которые осуществляют средние и мелкие предприятия.
Теория ликвидности. В основе данной теории лежит взаимосвязь между ликвидностью и инвестиционной активностью предприятия.
Основатели данной теории предполагают, что потенциальные инвесторы оценивают издержки финансирования за счет собственных средств как более низкие, чем за счет заемных (что весьма спорно). И ПИИ возникают только как следствие излишка ликвидных средств.
Следует отметить, что основной недостаток данной теории в том, что согласно Модильяни и Миллеру, что на национальном уровне инвестиционные решения принимаются вне зависимости от вида финансирования. Кроме того, неясно, почему «избыточные» собственные средства должны использоваться именно за границей.
3) Теории внешней торговли:
ТВТ очень сложны и довольно спорны. В рамках данных теорий рассматривается корреляция между издержками экспорта и издержками основания дочерних компаний. Наиболее значима из данных теорий – теория Хирша.
Хирш вывел критерии выбора между экспортом и созданием филиала.
Компания из страны «А» предпочитает экспорт продукции в страну «В», если выполняется следующее неравенство:
— приростная капиталоотдача βt , выражающая количество нового продукта, созданного единицей инвестиций:
— темпы прироста ВВП λt:
Для оценки влияния ПИИ на экономику страны-реципиента необходимо вышеприведенные показатели преобразовать следующим образом:
βt а = ΔYt а / Jt а ; βt в = ΔYt в / Jt в ;
Jt = Jt а + Jt в ; Yt = Yt а + Yt в ;
где А и В – национальный (без ПИИ) и зарубежный (с участием ПИИ) сектора экономики;
Jt а ; Jt в – инвестиции, осуществляемые в национальном и зарубежном секторах экономики страны – реципиента;
ΔYt а ; ΔYt в – прирост объема ВВП, создаваемого в национальном и зарубежном секторах экономики страны – реципиента;
nt – доля инвестиций зарубежного сектора в общем объеме инвестиций в экономику страны – реципиента.
С помощью данных показателей варианты влияния ПИИ на экономику страны-реципиента можно свести к следующим ситуациям:
— λt > 0; nt = 0; βt а > 0 – национальная экономика на подъеме, причем в отсутствии иностранного сектора;
— λt а 0; nt ≠ 0; βt а > βt в > 0 – приростная капиталоотдача иностранных инвестиций меньше, чем национальных, т.е. сектор с иностранным капиталом менее эффективен, чем чисто отечественная экономика;
— λt > 0; nt ≠ 0; βt а = βt в > 0 – эффективность национального и «зарубежного» секторов экономики страны-реципиента одинакова;
— λt > 0; nt ≠ 0; βt в > βt а > 0 – приростная капиталоотдача иностранных инвестиций выше, чем национальных.
Помимо этого рассчитывается показатель качественной оценки иностранного сектора, ПИИ эффективны в случае если темпы прироста ВВП от иностранных инвестиций выше, чем темпы прироста ВВП от отечественных инвестиций
Математически это определяется с помощью показателя Wt:
Wt = [(βt в — βt а )* St* Δnt] : (1+ λt)
Wt – отношение темпа прироста вклада «иностранного» сектора в национальную экономику принимающей страны к темпу роста ее ВВП.
Второй способ заключается в определении и интерпретации коэффициентов абсолютной (Et) и относительной (Gt) эластичности национальных (внутренних) инвестиций по иностранным:
Et = ΔL A t / ΔL B t ;
Gt= (ΔL A t / L A t ) /(ΔL B t / L B t),
где L A t, L B t – капиталоемкости производства (секторов экономики) страны-реципиента по национальным и иностранным инвестициям соответственно:
L A t = J A t /Yt;
L B t = J B t /Yt,
где ΔL A t, ΔL B t – изменения долей годовых национальных и иностранных инвестиций в величине ВВП страны-реципиента:
ΔL A t = ΔJ A t /Yt; ΔL B t = ΔJ B t / Yt,
ΔJ A t , ΔJ B t – изменения сумм национальных и иностранных инвестиций в производство (экономику) страны-реципиента в t-ом году.
Полученные значения коэффициентов Et и Gt интерпретируются следующим образом:
— если Et > 0 и Gt > 0, то в экономике имеет место эффект мультипликации иностранных и внутренних инвестиций, когда первые «цепляют» вторые и тем самым способствуют их более активному вовлечению в производственный процесс. Такой «эффект вовлечения» соответствует максимально комфортному инвестиционному климату в стране-реципиенте;
— если Et B t A t > 0 внутренние инвестиции поглощают иностранные, либо,наоборот, при ΔL B t > 0 и ΔL A t A t) / L B t,
Значение этого показателя выступает своеобразной «границей безубыточности» ПИИ, или критической точкой, определяющей предельно допустимый, с точки зрения их максимальной эффективности, относительный объем.
Пока этот объем для страны-реципиента ниже своего критического значения mt, можно рассчитывать на достаточно высокую отдачу от ПИИ.
При превышении данного критического значения рост объема ПИИ для страны-реципиента теряет всякий экономический смысл. Анализ по значению mt рекомендуется осуществлять в разрезе отдельных отраслей экономики страны – заемщика.
Папиллярные узоры пальцев рук — маркер спортивных способностей: дерматоглифические признаки формируются на 3-5 месяце беременности, не изменяются в течение жизни.
Общие условия выбора системы дренажа: Система дренажа выбирается в зависимости от характера защищаемого.
Опора деревянной одностоечной и способы укрепление угловых опор: Опоры ВЛ — конструкции, предназначенные для поддерживания проводов на необходимой высоте над землей, водой.
Источники: http://studopedia.su/20_29949_teorii-pryamih-inostrannih-investitsiy.html, http://studbooks.net/29850/ekonomika/teorii_pryamogo_inostrannogo_investirovaniya, http://cyberpedia.su/8xae04.html
Источник: